Inversiones internacionales

Inversiones internacionales

Existen numerosos estudios sobre las factores que determinan una inversión directa extranjera, y que son aplicables también a la inversión de cartera. Así, se pueden agrupar en teorías que indagan en las motivaciones de dicha inversión (Boddewyn, 1985), o las de modelización micro y macroeconómica de la inversión directa exterior (Fojima, 1984)

Una inversión es directa si la participación extranjera supera un límite que va del 10% al 25%

En este artículo detallaremos la inversión extranjera a través de diferentes teorías que incluyen las principales motivaciones de los movimientos de capital y, en concreto, la inversión directa exterior. Estas teorías que explican las inversiones internacionales las dividimos en:

  • Teorías basadas en mercados perfectos.
  • Teorías basadas en mercados imperfectos.
  • Otras teorías

Teorías que asumen mercados perfectos

Diferenciales en los rendimientos

Tiene su origen en el incremento de las inversiones americanas en manufacturas que se dio en Europa en la década de los cincuenta. La razón de los diferenciales en los rendimientos sería que, una vez descontados los impuestos, las manufacturas obtenían un tipo de rendimiento superior en Europa. Se comprobó después que esta hipótesis carecía de estabilidad, pues en los años sesenta las inversiones americanas aumentaron, pese a que entonces el rendimiento de manufacturas en Europa era ahora menor que en Estados Unidos.

Dada la dificultad de medir los beneficios esperados, y que éstos no coinciden con los beneficios actuales, no existen resultados concluyentes para contrastar esta hipótesis.

La teoría de los diferenciales en los rendimientos asumiría que existe un único tipo de rendimiento en las actividades de un país, lo que se contradeciría con la existencia simultánea de flujos de capitales entrantes y salientes para cada país. Por ello puede concluirse que esta teoría no explica la inversión exterior directa.

Diversificación de la cartera de inversiones

La teoría nace de la existencia del riesgo inherente a cada inversión. Una manera común de que una empresa reduzca su riesgo es emprendiendo diferentes proyectos en países distintos.

Los intentos de demostrar esta teoría no han sido concluyentes debido a la dificultad de medir riesgo y beneficios esperados; no obstante, supone una mejora respecto a la teoría anterior, en la medida que incluye el factor riesgo como elemento explicativo. Pero no explica por qué se concentra la inversión en unos países concretos y en otros no.

Producción y tamaño del mercado

Se basan en dos indicadores a tener en cuenta por una empresa en el país de acogida:

  • Producción: la variable relevante sería la producción o las ventas.
  • Tamaño de mercado: la variable relevante sería el PIB o PNB del país de acogida.

Esta teoría toma como referencia el tamaño de mercado, y pese a carecer de soporte teórico, tiene un amplio respaldo empírico, demostrándose que la inversión extranjera está relacionada con mayores niveles de ventas y el crecimiento de la renta del país de acogida.

No obstante, hay que tener en cuenta que esta interpretación explica la inversión directa dirigida a la producción para el mercado interno de ese país, pero no aquella dirigida a la exportación.

Teorías basadas en mercados imperfectos

Hymer, 1976, analizó por primera vez la existencia de imperfecciones de mercado. Estas se pueden estudiar desde dos perspectivas:

  • Estática, según el punto de vista de organización industrial e internalización de decisiones.
  • Dinámica, tiene en cuenta el ciclo de producción y la competencia monopolística.

Organización industrial

Para Hyner, las multinaciones están basadas en las imperfecciones de mercado, que pueden ser de dos tipos:

  • Imperfecciones estructurales: son el resultado de economías de escala, ventajas tecnológicas… que dan a las multinacionales mayor preponderancia en el mercado.
  • Imperfecciones del coste de transacciones: hacen que sea más atractivo para una multinacional instalarse en otro mercado.

La teoría de la organización industrial establece que si una multinacional establece una filial en otro país, a pesar de los inconvenientes (desconocimiento del país, idioma, legislación…), es porque las ventajas específicas son superiores a éstas<, economías de escala, tecnología…

Esta teoría ha sido usada por Graham para explicar las inversiones extranjeras en Estados Unidos en los noventa. Si bien en los setenta las empresas americanas tenían ventajas tecnológicas para competir con ventaja en Estados Unidos y el extranjero, en los noventa las empresas extranjeras han adquirido ventajas para competir con Estados Unidos.

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Por último, aunque esta teoría explica la inversión, no explica por qué se prefiere la inversión directa frente a otras opciones.

Internacionalización

Esta teoría se basa en que lainternacionalización es una decisión interna de la empresa que consiste en sustituir transacciones en el mercado por transacciones internas.

La teoría de la internalización se basa en que, ante la dificultad de fijar precios o al riesgo de pirateo de determinados productos, las empresas tienen incentivos para evitar el mercado.

Esta teoría ha sido tratada en profundidad por Coase y Williamson, según los cuales cuando aparecen costes de transacción inasumibles por las empresas, éstas optan por internalizar esas transacciones. Esta internalización tendrá lugar mientras los beneficios obtenidos por ésta superen los costes.

La mayoría de los autores reconocen que la teoría de la internalización es una teoría general de la inversión directa exterior, mientras que el resto de teorías son casos particulares de la teoría general.

El principal problema de la teoría de la internalización es la identificación y comprobación de beneficios y costes.

Una vía ecléctica

Este método, ideado por Dunning, integra las teorías de organización industrial, internalización y localización. Para que tenga lugar la inversión, tienen que darse determinadas ventajas respecto a otras empresas, a internalización y a localización, debiendo cumplirse tres condiciones:

  1. Ventaja de propiedad respecto a otras empresas.
  2. Que la empresa haga mayor beneficio usando la ventaja que vendiéndola o alquilándola.
  3. Que sea más beneficioso usar las ventajas con otros factores localizados en el país destinatario de la inversión (si no, bastaría con explotar).

Ciclo de producción

Ideada por Vernos, 1966, esta teoría explica que la inversión exterior se produce como respuesta ante la amenaza de pérdida de mercados, para captar así los márgenes de renta de desarrollo del producto. EL proceso sería el siguiente:

  1. Se coloca un producto en un determinado país. La demanda exterior se satisface vía exportación.
  2. Los fabricantes extranjeros llegan a producir el producto más barato, por su menor coste de distribución.
  3. El fabricante original contempla la posibilidad de abrir una filial en el país extranjero.
  4. Si las condiciones son favorables, el fabricante original instalará una unidad de producción en el exterior.
  5. Una vez el producto pierda su novedad y se estandarice, se puede decidir invertir en países en desarrollo con importantes ventajas de costes.

Reacción oligopolística

Ideada por Knickerbocker, 1973, esta teoría se basa en la hipótesis de “seguir al líder”. Así, la inversión directa exterior de una empresa impulsa a otras empresas a realizar inversiones similares para mantener su cuota de mercado. Del mismo modo, se ha formulado una hipçotesis similar, basada en el “intercambio de amenazas”.

En esta hipótesis, Knickerbocker calculó un índice de concentración permitido de entrada a cada industria con datos de empresas americanas. Hufbaner comprobó que este índice estaba positivamente correlacionado con el índice de concentración de la industria americana y el tamaño de mercado y negativamente con la diversificación del producto y el gasto en I+D. Es decir, la reacción de otras empresas es menor si hay mas oportunidades de inversión y es la competencia la que depende de la investigación.

Otras teorías de la inversión directa exterior

Líquidez

En general, las multinacionales solo invierten una pequeña parte de sus recursos a la inversión inicial exterior, produciéndose posteriormente la expansión de las filiales con la reinversión de los beneficios locales en el país, debiendo existir una correlación entre cash Flow e inversión de las filiales.

No obstante, esta conclusión no se ha visto respaldada totalmente en estudios empíricos que concluyen que:

  • Los beneficios se distribuyen entre filial y matriz para maximizar el beneficio global de la empresa.
  • La mayor parte de los recursos de expansión de filiales vienen de beneficios no distribuidos y desgravaciones.
  • En países en desarrollo, con dificultad de repatriación de beneficios, si hay que distinguir entre cash Flow global y de la filial, ya que éste puede tener un papel importante en la reinversión en la empresa filial.

Área monetaria

Formulada por Aliber, 1970, se basa en la apreciación y depreciación de las monedas. Un país con una moneda fuerte facilita que sus empresas realicen inversiones directas en el exterior. La teoría del área monetaria se basa en:

  • La relación con el mercado de capitales.
  • EL riesgo de cambio.
  • La preferencia por activos en determinadas monedas.

Según esta teoría, si bien un país con moneda fuerte tiene riesgo de cambio, las empresas extranjeras de países con moneda fuerte cubren mejor el riesgo de cambio, dando más confianza a los inversores, a los que proporciona una cartera más diversificada a menor coste. Así, en general, los países con moneda fuerte tendrán mas salidas de capitales para invertir en el exterior y los de moneda débil recibirán mas inversiones.

Si bien esta hipótesis ha demostrado su consistencia, no se puede extender a los casos de países en misma área monetaria, inversiones cruzadas entre áreas monetarias o concentración de la inversión en determinadas industrias.

Estudios posteriores llevan a los siguientes planteamientos:

  • Para Caves, 1988, la inversión directa exterior se ve afectada por el tipo de cambio a través de dos vías:
    • Las variaciones en el tipo de cambio real, que afectan al atractivo de la inversión. El efecto dependerá de los inputs importados y la producción destinada a exportación.
    • Las variaciones del tipo de cambio a corto plazo. Cuando una una depreciación se supere, la inversión aumentará ante la expectativa de una ganancia de capital por la apreciación de la moneda.
  • Para Froot y Stein, 1989, ellos se basaron en estudios sobre imperfecciones de mercados. Los valores reales inferiores de la moneda se relacionarían con entradas de inversión extranjera por diferencias entre el coste de la financiación exterior de las empresas y la interior. Así, la depreciación de la moneda nacional hace que los residentes extranjeros adquieran activos nacionales con la moneda depreciada.

Diversificación con obstáculos a los flujos internacionales de capital

Agmon y Lesard, 1977, establecieron un modelo en el que la tasa de rendimiento de un valor depende de los factores del mercado nacional y de factores de mercados del resto del mundo. La diversificación internacional puede ser realizada tanto por una empresa para sus actividades como por los inversores individuales.

Se establecieron dos condiciones para que las empresas realicen una diversificación internacional:

  1. Que haya obstáculos para la cartera de inversiones superiores a los de la inversión directa exterior.
  2. Que los inversores reconozcan que la multinacional da una oportunidad de diversifiación no posible de otra manera.

En otr modelo, con empresa e inversores particulares, desarrollado por Errunza y Senbet, 1981, los inversores reclaman una diversificación que las multinacionales están dipsuestas a ofrecerles. En estas circunstancias, para obtener mayor diversificación, los inversores aceptan un rendimiento inferior en una multinacional que la que obtienen por valores nacionales.

La hipótesis Kojima

La hipótesis Kojima implica las relaciones económicas internacionales entre países industriales y países en desarrollo. Kojima trató de explicar las diferencias de comportamiento entre EEUU y Japón en sus inversiones en países en desarrollo y sus consecuencias para el comercio internacional y el bienestar global.

La inversión directa exterior proporciona al país de acogida transferencia de capital, tecnología y conocimientos internacionales y se puede distinguir en dos tipos: orientada al comercio y no orientada al comercio.

La hipótesis Kojima tiene soporte teórico y empírico. Surgen dudas, a nivel teórico, porque su estructura neoclásica ignora los fallos de mercados, y a nivel empírico, ya que no tiene en cuenta la internalización de los mercados de producción intermedios.

En conclusión, aunque se aplica bien a la comparación entre EEUU y Japón, no se ha podido confirmar sus implicaciones sobre el bienestar.

Agmon y Lesard, 1977, establecieron un modelo en el que la tasa de rendimiento de un valor depende de los factores del mercado nacional y de factores de mercados del resto del mundo. La diversificación internacional puede ser realizada tanto por una empresa para sus actividades como por los inversores individuales.

Otras variables

Inestabilidad política

La inestabilidad política aleja a la inversión extranjera, por la posibilidad de que sucedan hechos que provoquen una variación en la estructura de la inversión. La estabilidad política tiene un importante papel en la toma de decisiones de inversión en multinacionales.

No obstante, hay estudios econométricos basados en técnicas tradicionales que no muestran esa relación. Posibles razones para este hecho son la dificultad de medir el riesgo político, la variedad de estos hechos o la existencia de retrasos temporales.

Ha habido estudios que han tratado de superar estos inconvenientes: Nigh, 1985, concluyó que los índices que incluyen simultáneamente efectos económicos y políticos no son representativos. Tallman, 1988, vio que una reducción de riesgo político reducia la salida de inversión directa exterior.

Política tributaria

Las políticas impositivas de los países de origen y de destino de la inversión afectan a los rendimientos de la misma, a los incentivos para realizarla y a la financiación de la misma. Hay dos supuestos para evitar la doble tributación:

  1. El supuesto territorial: el país sede no grava las rentas obtenidas en el extranjeros.
  2. El supuesto de residencia: mas común, el país sede graba las rentas obtenidas en el extranjero, pero permite la deducción de impuestos pagados en el país de acogida.

Ambos reconocer el derecho del país de acogida de imponer impuestos sobre la renta generada en su espacio jurisdiccional.

Jun, 1989, distingue tres maneras en que la política impositiva afecta a la inversión exterior:

  1. La imposición en el exterior afecta al rendimiento neto de la inversión.
  2. La imposición en el interior afecta a la ganancia neta obtenida.
  3. La política tributaria puede afectar al coste de la financiación.

Regulaciones de los gobiernos

Las regulaciones de los gobiernos pueden afectar a los rendimientos esperados. Estas políticas se establecen para:

  1. Para contrarretas practicas de empresas extranjeras consideradas perjudiciales.
  2. Para apoyar aspectos de su política.

Las regulaciones podrán ser incentivadoras o desincentivadoras de la inversión. Las primeras son beneficios fiscales o financieros. Las segundas desde prohibiciones hasta trabas burocráticas.

Los estudios demuestran que las regulaciones incentivadoras tienen un efecto positivo limitado sobre la inversión exterior mientras que las desincentivadoras tienen un mayor impacto negativo.

Factores determinantes de la inversión exterior hacia los países en desarrollo

Las inversiones en países en desarrollo han cambiado sustancialmente:

  • En los setenta y ochenta, dominaron los préstamos de bancos comerciales.
  • En los noventa se sustituyeron por inversiones directas y de cartera.

El cambio se produjo por los beneficios derivados de este tipo de inversiones.

La inversión directa se incrementó de forma notable a partir de mediados de los ochenta. Buena parte tiene su origen en Estados Unidos y Japón, y tiene como destino países emergentes de renta media, dirigiéndose a servicios intensivos en capital (transportes, telecomunicaciones…).

Respecto a la inversión de cartera, está centrada en países de ingreso medio y emergentes; han pasado de ser repatriación de capitales fugados tras las crisis de deuda a tener su origen en inversores institucionales.

Los factores internos y externos que han favorecido la inversión exterior de cartera en países en desarrollo han sido:

  • Internos:
    • Politica económica interna mas eficiente.
    • Desarrollo de los mercados de capitales nacionales.
    • Reducción de restricciones sobre el capital extranjero.
    • Mejora de procedimientos de pagos y compensaciones.
    • Tratamiento fiscal mas favorable.
  • Externos:
    • Bajos tipos de interés internacionales.
    • Modificación de la normativa de EEUU sobre inversión en participaciones de capital.

Efectos de las entradas de capital

Las entradas de capital extranjeras son positivas para los países en desarrollo, y lo son para los programas de reforma y modernización de sus economías. No obstante, pueden tener efectos negativos sobre su estabilidad macroeconómica interna y la competitivdad externa. Así, la afluencia masiva de capitales sobre países que no han logrado equilibrar sus resultados puede tener efectos inflacionistas y perjudicar su competitividad.

Esta situación se produjo en los países del Sudeste Asiático y América Latina. No obstante, los programas aplicados de contención de la demanda interna han dado resultados, aumentando la credibilidad de los programas de reformas y favoreciendo la entrada de nuevos capitales.

Entre las medidas de los países en desarrollo para tratar las entradas de capital están:

  • Intervención estabilizadora en mercado abierto.
  • Incrementos de coeficientes de reserva.
  • Medidas administrativas.
  • Restricciones a los movimientos de capital.
  • Privatización de empresas públicas.
  • Depreciación del tipo de cambio real.

Las intervenciones estabilizadoras del Banco Central absorbiendo los excesos de líquidez mediante emisión de títulos hacen que no se produzca un incremento en las bases monetarias. No obstante, sí pueden producirse incrementos en los tipos de interés.

Otra posibilidad (Chile y Colombia) es el aumento de coeficientes de reserva para depósitos a corto plazo, desplazando a los inversores a deposito a largo plazo. No obstante, se incrementa el diferencial entre los tipos aplicados a prestamos y los de depósitos, afectando negativamente a la inversión. En general, estas medidas monetarias impiden el aumento del déficit por cuenta corriente, pero pueden afectar a los tipos de interés internos.

Otros países, como México, Indonesia o Brasil, han aplicado medidas como listas de espera, retenciones de impuestos y vencimientos mínimos, que producen efectos contraproducentes sobre los mercados de capital. Asimismo, por parte de muchos países, se han llevado a cabo medidas tributarias, que disminuyeron las distorsiones económicas internas, estimulando la producción y los ingresos públicos.

Otras medidas han sido sobre los movimientos de capital. En general, los países que han reducido las restricciones a las entradas y salidas de capital, han ampliado las oportunidades de crecimiento, mientras que los países que han restringido los movimientos de capital no han conseguido buenos resultados. La eficacia de controles de capitales ha sido limitada: para que sea eficaz, los controles deben restringir los cambios y el comerio de forma distorsionante para las transacciones por cuenta corriente y cuenta de capital.

La privatización de empresas publicas y la introducción de principios de responsabilidad privada comercial ha sido una tendencia muy destacada en los últimos años. Eso ha supuesto la venta de empresas publicas y las transferencias a gobiernos locales. Asimismo, ha servido para reducir la deuda publica de estos países.

En general, puede decirse que las entradas de capital fomenta la apreciación del tipo de cambio real, lo que limita los efectos macroecnomicos adversos. Ésta se produce bien por cambios en el tipo nominal, bien por aumento de la inflación. No obstante, la apreciación nominal no es deseada por países en desarrollo por deteriorar su posición corriente. Así, en países con elevado déficit por cuenta corriente, la apreciación peude ser negativa. En estos casos, la estrategia lógica es proceder a un ajuste fiscal profundo.

Fuente: UNED